中信证券：资金将逐步接力，布局节后高弹性，外资集中流入叠加春节过后，市场上涨概率更大（附三大主线）

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　　策略聚焦|资金将逐步接力，布局节后高弹性

　　中信证券 文|秦培景  裘翔  杨帆  程强  李世豪　　杨家骥  

　　A股正处于全年关键做多窗口，高频数据验证与基本面预期形成正反馈，强化投资者增配共识，预计外资快速流入之后节奏将放缓，国内资金也将补仓，逐步形成资金接力效应。历史复盘显示，外资集中流入叠加春节过后，市场上涨概率更大，当前依然是较好的加仓时点，建议长期战略配置围绕“四大安全”，中期战术加仓三类“洼地”，短期聚焦处于“洼地”且春节后有爆发力的品种。首先，近期全国疫情“达峰”后日新增感染数回落明显，高频数据验证与基本面预期改善形成正反馈，且基本面中期修复趋势高度明确，各类投资者中期增配A股已形成较强共识。其次，外资补仓式流入明显提速，已成为开年来最重要的定价力量，预计也是今年全年重要的资金来源之一；国内机构调仓从均衡配置转向更重成长，内外资将逐步形成资金接力效应。再次，历史复盘显示，外资过去33次周流入超200亿元的事件中，有20次A股在后续3个月上涨，沪深300平均涨幅8.8%；2000年以来春节后一个月A股上涨概率74%，平均涨幅2.5%：当前上述两类事件叠加，节后市场上涨概率较大。最后，当前依然是较好的加仓时点，短期配置上，建议布局机构仓位低、产业逻辑顺、业绩弹性大，预计春节长假后有爆发力的品种，如医药医疗和信创等。

　　高频数据验证与基本面预期形成改善

　　正反馈，强化各类投资者增配A股共识

　　1）高频数据验证与基本面预期改善形成正反馈。近期高频数据显示，全国疫情“达峰”后人员流动和消费端修复弹性较大，地产销售也明显改善。首先，据国家卫健委最新通报数据，全国发热门诊的诊疗量自去年12月下旬最高单日286.7万人次持续下降至今年1月12日的47.7万人次，同期发热门诊阳性检出率也从峰值的34%下降至最新的11%。1月11日23个样本城市地铁客运量今年以来稳步恢复，北上广深的拥堵延迟指数也恢复至与去年同期基本持平。其次，春运前7天民航、铁路旅客发送量环比持续上升，累计同比增长35%、26%，相当于2019年同期的65%、69%，考虑部分学生和工人春运前已回乡，预计未来消费高频数据将随着春运返乡累计不断改善。最后，上周二手房成交活跃，相比去年同期增长38%，30大中城市商品房成交面积恢复至2019年同期的91%。A股处于由业绩驱动的阶段，而高频数据验证和基本面预期改善已形成正反馈。

　　2）基本面中期修复趋势高度明确，各类投资者中期增配A股已形成较强共识。首先，提前“达峰”的疫情流行期对经济负面影响明显前置，12月国内数据整体较弱，社融增速继续放缓但企业贷款超预期，出口增速跌幅扩大，核心CPI开始走出向上趋势。其次，开春后经济上行的确定性强，预计2月国内消费端将继续修复。3月初全国“两会”对今年稳增长、扩内需政策会有更具体的定调安排，政策和内生增长共同驱动经济快速恢复，预计今年一季度国内GDP同比增速不会低于去年四季度。再次，市场修复至今整体估值依然较低，截至1月13日，上证50、沪深300和创业板指的动态P/E仅处于2010年以来43%、34%和14%的分位；公募基金和北向资金的前100大重仓股加权动态P/E仅为16.9x和14.1x。最后，2022年经济数据收官偏弱对基本面预期影响小，估值较低和中期基本面修复高度确定下，各类投资者增配A股共识依然较强。

　　外资流入短期明显提速

　　已成为开年来最重要的定价力量

　　1）开年外资补仓式流入明显提速。首先，北向资金过去3个月回流较为明显，配置型和交易型资金共振流入743亿元和1079亿元；海外圣诞、新年长假结束后，今年来北向资金流入明显提速，截至1月13日，北向资金累计净流入640亿元。其次，配置型和交易型资金去年三季度净流出的“缺口”在上周已经基本补齐，其中交易型资金过去一个阶段的累计净流入1006亿元已经达到了历史峰值。再次，近期外资快速流入的行业结构与其重仓股结构线性吻合度高，是对之前降低仓位的回补。最后，近期人民币兑美元快速升值，后续人民币的升值预期对北向资金短期流入提速也有催化作用。

　　2）基于历史数据，外资大幅快速流入后，往往会开启一波中期行情。我们统计了陆股通开通以来北向资金快速流入的交易周，在北向资金累计净流入超200亿元的33次中，沪深300指数在后续3个月有20次上涨，上涨的样本中，平均涨幅达8.8%。历史回溯显示，无论是对市场左侧布局还是右侧行情强度的判断，北向资金快速流入，特别是配置型资金快速净流入有比较明显的领先意义，往往会开启一波中期行情。

　　3）基于全球比较，外资依然是A股今年重要的边际定价力量。首先，近期公布的美国2022年12月通胀继续回落，CPI环比增速转负，预计联储加息步伐在2月进一步放缓至25bps概率较大。其次，“东边日出西边雨”的全球宏观周期分化下，预计中国相对基本面优势会日益明显，A股基本面的弹性在全球主要权益市场中更有吸引力。再次，随着经济因素替代货币因素成为人民币汇率主驱动，预计人民币已进入中期易升难贬的阶段，有利于强化外资增配A股意愿。最后，我们认为，外资是A股2023年重要的边际定价力量，预计全年净流入规模在2000~3000亿元。  

　　国内投资者春节前后也将回补仓位

　　逐步与外资形成资金接力效应

　　1）春节前市场活跃度下降，正是较好的加仓时点。一方面，北向资金成交占比回升，内资观望外资流入的交易特征下，市场活跃度进一步修复遇瓶颈。2023年第二周日均成交7361亿元，相比第一周8135亿元回落9.5%；沪深300、中证1000、国证2000周度换手率降至2015年以来的30%、16%和37%分位；日均成交不足5000万元的公司数占比从2020年常态水平的34%升至1月13日的48%，小票成交热度低。另一方面，1月以来公募基金的仓位变化不大，净赎回率处于低位，交易以调仓为主，我们对中信证券渠道的调研显示，上周活跃中小型私募仓位75%，环比开年第一周提升2pcts。国内机构中期增配A股共识虽强，但结构上对于领涨主线尚未形成一致预期，正是较好的加仓时点。

　　2）历史复盘数据显示，A股春节后上涨概率较大。2010年以来，上证指数春节前20个交易日平均涨跌幅-1.2%，但七成的年份在春节前5个/节后5个/节后20个交易日实现了正收益，平均涨幅分别为+0.8%/+0.8%/+2.8%。更长时间维度，节后上涨概率较大这一结论仍然成立，1991/2000年以来，春节后20个交易日上证指数上涨的年份占比维持在七成以上，平均涨幅分别为+3.4%/+2.5%。春节后大盘快速上涨的年份，创业板指的弹性也明显更大；春节后大盘下跌的个别年份，多为海内外突发因素或前期的极端行情导致市场调整。按行业划分，2010年以来春节后20个交易日涨幅平均数前5的一级行业包括通信/计算机/电子/综合/纺织服装，平均涨幅在8%左右；涨幅中位数前5的一级行业包括综合/纺织服装/电力设备及新能源/电力及公用事业/煤炭，中位数在7%左右。外资集中流入叠加春节过后，市场上涨概率更大。

　　3）国内机构调仓从均衡配置转向更重成长。首先，去年年底国内机构在疫情流行期下调仓方向更偏均衡配置，而疫情“达峰”后调仓方向更注重弹性。其次，过去几个月外资持续回流中国资产，行情扩散的同时，内外机构持仓有交集的品种修复明显，中期增配意愿同样较强的国内机构入场的紧迫性加强。最后，考虑到此前被主题交易虹吸的资金快速释放，成长股流动性环境明显好转将有利于春节后形成风格优势。

　　资金将逐步接力，布局节后高弹性

　　A股依然处于全年关键的做多窗口，市场正处于业绩驱动的阶段，高频数据验证与基本面预期改善形成正反馈，强化各类投资者增配共识。外资流入短期明显提速，已成为开年来最重要的定价力量，而国内投资者春节前后也将回补仓位，与外资形成资金接力，提供了更好的加仓时机。配置方面，①长期战略配置上，依然建议围绕能源、科技、国防和农业“四大安全”领域展开。②中期战术加仓上，建议关注受益于市场流动性持续好转和扩散的过程的三类“洼地”，以及2023年业绩有较大同比改善空间的行业，例如科技中的数字经济，医药中的药品耗材和器械，制造中的风光储，机械和军工板块中细分材料和设备领域，地产链中建材、家居、家电等后周期品类。③短期品种选择上，在内外资金接力期，建议布局机构仓位低、产业逻辑顺、业绩弹性大，预计春节长假后有爆发力的品种，包括医药医疗和信创等。

　　风险因素

　　疫情影响超预期；中美科技、贸易和金融领域摩擦加剧；国内政策及经济复苏进度不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧；俄乌冲突进一步升级。